国金证券：给予山西汾酒买入评级

2023-08-26 00:04:58 来源：证券之星小 中

(资料图片)

国金证券股份有限公司刘宸倩近期对山西汾酒进行研究并发布了研究报告《业绩高质量落地，清香禀赋势能可期》，本报告对山西汾酒给出买入评级，当前股价为229.38元。

山西汾酒(600809)
业绩简评
2023年8月24日，公司披露半年报，上半年实现营收190.1亿元，同比增长24.0%；实现归母净利润67.7亿元，同比增长35.0%。其中，Q2实现营收63.3亿元，同比增长31.8%；实现归母净利润19.5亿元，同比增长49.6%。
经营分析
1）23H1公司产品结构仍有提升，其中披露青花系列占比已达45%以上（预计占比提升1-2pct，对应期内青花增速30%+，其中23Q2增速青花25＞青花20＞复兴版）；腰部巴拿马省内反馈动销较优，整体腰部&玻汾期内增速在20%左右。此外，23Q2毛利率同比-0.6pct至77.8%，系季度间常规波动。
2）从区域分布来看，23Q2省内/省外营收同比分别+41.3%/+26.4%，省内节奏仍占优，预计与省外价格管控下控量有关。伴随后续渠道信息化加速推进、费用投放常态化恢复、以窜货为主要依据的经销商分级管控体系落地，我们认为下半年省外增速会明显优于省内。由于提价&老库存去化&价格调控，河南等地批价已有明显回升（青20批价355元+，复兴版约800元）。
3）期内公司利润弹性主要由销售费用率优化驱动（23Q2销售费用率同比-4.9pct），主要与阶段性公司费用兑付&市场费用投入节奏相关，预计下半年内部理顺后会加大营销投入促动销。此外，23Q2营业税金及附加占比同比-1.9pct，与缴税节奏相关，上半年占比仍企稳。
整体公司营收质量凸出，合同负债环比+15.8亿，23Q2销售收现+35.5%，考虑销售收现与合同负债环比增量的差额后与营收规模匹配度高。我们认为香型差异化的禀赋是公司突出优势，省外市场管控逐步从粗放式向分级精准式转变，看好公司在后续营销&渠道管控短板补足后势能再上台阶。
盈利预测、估值与评级
我们预计23-25年收入分别+23.1%/+21.1%/+19.6%；归母净利分别+32.9%/+25.5%/+23.2%,对应归母净利分别108/135/166亿元；EPS为8.82/11.06/13.63元，公司股票现价对应PE估值分别为26.1/20.8/16.9倍，维持“买入”评级。
风险提示
宏观经济承压风险；行业政策风险；全国化不及预期；食品安全风险。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，光大证券杨哲研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达98.08%，其预测2023年度归属净利润为盈利102.12亿，根据现价换算的预测PE为27.47。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有37家机构给出评级，买入评级33家，增持评级4家；过去90天内机构目标均价为308.85。

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